高盛大宗商品研究團隊在 3 月 6 日發布的最新石油市場報告中，已悄然調整先前相對樂觀的判斷。此前，高盛的基準情境是建立在一項關鍵假設之上：位於中東能源運輸要道的荷姆茲海峽航運流量，將在「未來數日內逐步恢復正常」。

根據此前報導，高盛首席石油策略師 Daan Struyven 在 3 月 4 日發布的研究報告中曾預測，受阻的荷姆茲海峽原油運輸量在未來約五天內將維持在極低水準，之後逐步回升，約兩週內可恢復至正常運量的 70%，並在四週左右完全回到常態。

然而，最新跡象顯示，實際情況可能比原先預期更為嚴峻。

隨著最新數據出爐，高盛對局勢的判斷明顯趨於保守。該行在最新報告中指出，如果接下來幾天仍未看到海峽運輸量回升的明確跡象，將立即重新評估並調整油價預測。

更值得關注的是，高盛認為市場的上行風險正在快速擴大，並提出更為極端的情境推演。

該行認為，若本週內仍未出現緩解衝突或恢復航運的明確訊號，國際油價在下週突破每桶 100 美元的可能性將顯著提高；若荷姆茲海峽的運輸量在整個 3 月都持續處於低檔，油價（尤其是成品油價格）甚至可能超越 2008 年與 2022 年創下的歷史高點。

報告進一步指出，能源市場的上行壓力正在以前所未有的速度累積。高盛同時列出四項關鍵因素，認為這些變數正逐步削弱市場原先對「航運將迅速恢復」的樂觀假設。

一、海峽運輸量暴跌，跌幅遠超原先預期

高盛指出，荷姆茲海峽在正常情況下每日石油運輸量約為 2000 萬桶。其中，原油與凝析油約 1400 萬桶／日，成品油約 400 萬桶／日，另有約 200 萬桶液化天然氣。

然而，最新監測數據顯示，海峽實際運輸量出現驚人萎縮。目前日均流量較正常水準驟降約 90%，相當於每日減少約 1800 萬桶的供應量。

這一降幅已明顯超出高盛本週基準情境中的預估。該行此前假設的情境是運輸量下降約 85%，也就是仍可維持約 15% 的正常流量。如今的實際數據顯示，情況比當初的悲觀預測更加嚴峻。

這也意味著，市場風險正進一步向「運輸量更低、恢復時間更長」的方向傾斜。

二、替代運輸路徑有限，實際改道規模遠低於理論能力

在荷姆茲海峽運輸受阻之際，市場一度期待透過管道與替代港口出口來填補部分供應缺口。

理論上，沙烏地阿拉伯通往紅海延布港的東西向管道，以及阿拉伯聯合大公國連接富查伊拉港的哈布尚－富查伊拉管道，合計可提供不到 400 萬桶／日的備用運輸能力。

不過，高盛的追蹤數據顯示，實際情況遠不如市場預期。過去四天內，經由上述管道並從延布港（紅海，沙烏地阿拉伯）與富查伊拉港（阿曼灣，阿聯）出口的重定向流量，僅增加約 90 萬桶／日。

這個數字與理論上的運輸上限相比明顯偏低，反映出替代路徑在現實中的運作能力受到多重因素限制。

首先，本週針對富查伊拉港及其石油儲存設施的攻擊，直接削弱了替代出口節點的運作能力。其次，由於船用燃料原本多由波斯灣經荷姆茲海峽輸入，當地出現燃料短缺問題，影響油輪正常運行。再加上部分管道此前曾遭受襲擊，進一步壓縮了可用的重定向空間。

高盛因此指出，市場對於「管道可以填補缺口」的預期明顯過於樂觀，實際能發揮的緩衝作用相當有限。

三、短期內難見快速解方，航運業者普遍採取觀望態度

高盛在與多家市場參與者交流後發現，目前多數油輪船東仍處於「觀望」狀態，主要原因在於荷姆茲海峽內的實際安全風險依然偏高。

值得注意的是，高盛分析認為，保險成本並非導致海峽運輸量急劇下降的主要因素。

數據顯示，目前市場仍可購買相關保險，而在運費大幅飆升的情況下，即使戰爭保險費率已明顯上升（目前約為 3%，相較之下，1980 年代兩伊戰爭期間的歷史高點約為 7.5%），從純經濟角度來看，穿越海峽的航次依然具備盈利空間。

這項觀察指向一個更令人擔憂的結論：阻礙油輪通行的核心因素並非成本，而是實際的安全威脅。只要航道中的物理風險未被有效排除，即使經濟誘因再高，也難以促使航運流量迅速恢復。

高盛因此提出，荷姆茲海峽運輸恢復大致可能取決於三種情境：

• 區域衝突降溫：例如全面停火或透過外交途徑達成緩和。
• 美國提供強力護航：由美軍為油輪提供大規模護航保護，以降低航運風險。
• 伊朗允許特定航線通行：例如對部分特定來源或目的地（包括中國）的油輪提供安全通行保障。

不過，從目前各方的公開表態來看，市場對衝突可能持續的時間存在極大分歧。部分觀點認為衝突可能在約 10 天內緩解，但也有分析預期局勢可能持續一個月甚至更久，這種高度不確定性也進一步加劇了能源市場的波動。

四、供應衝擊規模前所未見，市場恐更快反映「需求破壞」

高盛指出，此次波斯灣能源供應所受到的衝擊，在歷史上幾乎找不到可直接對照的案例。根據估算，目前波斯灣石油供應受到的總衝擊規模已達每日約 1710 萬桶。

這一數字極為驚人，相當於 2022 年 4 月俄羅斯產量高峰時期減產幅度的約 17 倍。同時，波斯灣地區的石油出口量目前已比正常水準下降約 74%，每日僅剩約 600 萬桶左右的出口規模。

高盛認為，由於此次供應中斷的規模空前，市場可能會比過去歷史經驗與傳統模型預期更早開始反映「需求破壞」的定價。其背後主要有兩個原因。

首先是庫存消耗速度可能異常迅速。當供應衝擊規模越大，市場往往會在庫存仍處於相對充足時，就提前開始反映需求被抑制的預期，而不會等到庫存真正接近枯竭才調整價格。

其次是多重加速因素同時出現。例如消費者囤貨行為，以及非經合組織國家削減成品油出口（如中國已削減油品出口以保障國內供應），將進一步加速經合組織庫存的消耗速度。

高盛「修正預期」的核心：原有基準情境正被現實逐步推翻

分析指出，要理解這份最新報告的意義，關鍵在於將其與高盛此前相對樂觀的預測進行對比。

此前，在市場因地緣政治動盪而出現劇烈波動時，高盛策略團隊一度維持偏多立場，認為油價回調反而提供了布局機會。

支撐這一判斷的重要前提之一，就是預期荷姆茲海峽的航運流量能在約四週內恢復正常。

當時，高盛首席石油策略師 Daan Struyven 提出的恢復路徑是：海峽運輸量在未來約五天維持約 15% 的正常水準，隨後兩週逐步回升至 70%，再經過兩週左右完全恢復至正常。

在這一假設基礎上，高盛曾將布蘭特原油第二季平均價格預測上調至每桶 76 美元，西德州原油（WTI）預測為 71 美元；同時也把 2026 年第四季的布蘭特油價預測從 60 美元調高至 66 美元。

然而，3 月 6 日發布的最新報告，某種程度上反映出高盛正根據最新數據重新檢視原有假設。多項關鍵指標顯示，實際情況已明顯偏離原先預期，包括：

• 實際航運流量：目前僅約為正常水準的 10%，低於原先假設的 15%；
• 替代運輸能力：實際重定向流量約 0.9 百萬桶／日，遠低於理論潛力的 3.6 百萬桶／日；
• 衝突短期內快速緩解的不確定性：市場尚未看到明確的解決跡象；
• 供應衝擊規模：已超過歷史上可比的大多數能源供應事件。

高盛在報告中也明確表示，如果未來幾天內仍未出現海峽航運流量逐步恢復的跡象，將很快重新調整油價預測。這被市場視為一項潛在訊號，更大幅度上調油價預期的報告，可能隨時出現。

不過，高盛同時提醒，若美國對油輪提供護航，或外交努力成功緩解衝突，導致海峽航運快速恢復，當前市場反映的風險溢價可能迅速消退。在這種情境下，布蘭特原油價格可能出現每桶 12 至 15 美元的回落。

根據研究報告統計，從 3 月 1 日至 6 日，已有 12 艘油輪在荷姆茲海峽及其周邊海域遭到襲擊。不過，目前仍沒有確認亞洲籍油輪遭受攻擊的案例。市場普遍認為，這一細節或許將成為影響未來局勢發展的重要變數之一。